作者：何寧

審校：一條輝

來源：GPLP犀牛財(cái)經(jīng)（ID:gplpcn）

處在太湖南岸，與無錫、蘇州隔湖相望的湖州，一向號稱中國的地板之都。

而在湖州千百家地板企業(yè)當(dāng)中，又以兔寶寶（002043.SZ）最為知名。

2005年就上市的兔寶寶號稱“板材第一家”，不過，遺憾的是，經(jīng)過20年的發(fā)展，兔寶寶的股價(jià)并沒有如萬科、貴州茅臺那般一飛沖天，反而如起起伏伏如蜿蜒的山丘，除了靠牛市大漲以外，少有驚艷的表現(xiàn)。

或者我們簡單這樣說吧，兔寶寶真實(shí)上演了賺錢越多，估值越低的現(xiàn)象。

這到底是什么原因呢？

明明兔寶寶業(yè)績那么好，然而股價(jià)卻不上漲，實(shí)在沒有道理。

據(jù)公開資料顯示，僅在2019年1季度，兔寶寶的利潤就已經(jīng)可以達(dá)到2015年全年的利潤，然而，悲催的是，它的股價(jià)反而比2015年年末還低50%，這到底是市場錯(cuò)了？還是兔寶寶的問題？

GPLP犀牛財(cái)經(jīng)帶大家一步步娓娓道來。

兔寶寶的盈利真相：利潤靠委托貸款？

關(guān)于兔寶寶的主營業(yè)務(wù)，在其官網(wǎng)當(dāng)中，兔寶寶清晰的進(jìn)行了介紹：

德華兔寶寶裝飾新材股份有限公司創(chuàng)建于1993年，是我國具有較大影響力的室內(nèi)裝飾材料綜合服務(wù)商，產(chǎn)品銷售網(wǎng)絡(luò)遍及全球。公司股票于2005年5月10日在深圳證券交易所上市交易。

邁入工業(yè)4.0時(shí)代，公司放眼國內(nèi)外，搭建起輻射全球的制造網(wǎng)絡(luò)，打造智能化家居產(chǎn)業(yè)園，形成從林木資源的種植撫育、全球采購到生產(chǎn)、銷售各類板材、地板、木門、衣柜、櫥柜、兒童家居等多元化產(chǎn)品的完整產(chǎn)業(yè)鏈。

然而，在兔寶寶的盈利當(dāng)中，這些所謂的主要業(yè)務(wù)并沒有貢獻(xiàn)大量營收，貢獻(xiàn)其主要收入的則是委托貸款，這讓GPLP犀牛財(cái)經(jīng)大吃一驚。

公開資料顯示，委托貸款就是采用委托貸款的方式將資金在集團(tuán)內(nèi)部進(jìn)行劃撥。委托貸款簡單說就是一方向另一方貸款，委托第三方（商業(yè)銀行）進(jìn)行管理。商業(yè)銀行不承擔(dān)貸款損失風(fēng)險(xiǎn)，只負(fù)責(zé)按照委托人所指定的對象或投向、規(guī)定的用途和范圍、定妥的條件（金額、期限、利率等）代為發(fā)放、監(jiān)督使用并協(xié)助收回貸款。委托貸款被用作是繞開公司間借貸禁令的一種方法。

營業(yè)利潤跟反映一家企業(yè)的核心造血能力，因此，當(dāng)賺錢的姿勢不對的時(shí)候，市場就不會買賬，這就是兔寶寶營收及利潤雖然增長不菲，然而市場始終不買賬的重要原因。

據(jù)GPLP犀牛財(cái)經(jīng)分析兔寶寶的利潤構(gòu)成當(dāng)中發(fā)現(xiàn)，委托貸款占其中重要的一部分。

原來，自從2016年以來，兔寶寶就開始積極給當(dāng)?shù)貒蠓刨J，貸款對象為德清地區(qū)的國有企業(yè)，當(dāng)前資信情況都較為良好（這一點(diǎn)還較為放心）。當(dāng)然，大量的貸款也創(chuàng)造了不菲收益。

只是，當(dāng)企業(yè)對非主營業(yè)務(wù)的營收產(chǎn)生依賴的時(shí)候，市場就開始產(chǎn)生擔(dān)心，這個(gè)賺錢效應(yīng)能否持續(xù)？

兔寶寶上演了典型的賺錢越多，估值越低的現(xiàn)象。

為啥，如果兔寶寶越來越像賺利差的銀行，那么就應(yīng)該享受銀行的估值，而不是家居類企業(yè)的估值。

再者，委托貸款的增長大大超過經(jīng)營，之后的增長可以持續(xù)嗎？

顯然答案是否定的。

首先，在兔寶寶的委托貸款過程當(dāng)中，2018年的貸款利率已經(jīng)高達(dá)9.9%，同樣的借款人恐怕是不愿意再增加利率來舉債，而愿意付出超過9.9%資金成本的企業(yè)，兔寶寶也不敢出借！

核心主營業(yè)務(wù)乏力，貸款收益增長不可持續(xù)，難怪市場用大跌來回應(yīng)這些困惑。

其次，就是委托貸款的風(fēng)險(xiǎn)越來越大。

根據(jù)委托貸款的相關(guān)規(guī)定，由于受托的金融機(jī)構(gòu)在整個(gè)委托貸款的業(yè)務(wù)中只負(fù)責(zé)代為發(fā)放、監(jiān)管使用、協(xié)助收回，并從中收取一定手續(xù)費(fèi)之外，不會對任何的形式的貸款風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)責(zé)任。因此，在委托貸款中，如果借款人到期能不能如約償付借款的風(fēng)險(xiǎn)就直接落到了委托人身上。

也就是說，其實(shí)，其風(fēng)險(xiǎn)一直存在。

GPLP犀牛財(cái)經(jīng)仔細(xì)看每年的委托貸款對象，其中德清縣杭寧城際鐵路投資有限公司和浙江德清通航機(jī)場有限公司年年榜上有名，兩家公司自2016年開始就持續(xù)向兔寶寶借款，每年占用的資金都在2-3億元，雖然他們都按時(shí)付利息，然而，兩家公司是否有償還本金的能力？

兔寶寶能否像金融機(jī)構(gòu)一樣進(jìn)行適當(dāng)?shù)膶彶槟兀?/p>

這都是一個(gè)未知數(shù)。

在這些潛在風(fēng)險(xiǎn)面前，市場開始選擇用腳投票也情有可原。

如果想要穩(wěn)定市場，兔寶寶想要做的事情也不少，首先就是給股東們一個(gè)定心丸，做出更多的信息披露。

兔寶寶的賺錢真相：品牌授權(quán)費(fèi)到底該怎么賺？

能躺著賺錢絕不站著點(diǎn)鈔，兔寶寶上演了這一經(jīng)典案例。

在兔寶寶的賺錢項(xiàng)目當(dāng)中，有一個(gè)項(xiàng)目讓人不得不佩服兔寶寶的精明，那就是“品牌授權(quán)費(fèi)”的出現(xiàn)。

自2017年以來，在兔寶寶營收科目商，突然間多了一個(gè)“品牌授權(quán)費(fèi)”。

對此，兔寶寶解釋為：“創(chuàng)新經(jīng)銷商供應(yīng)商品牌授權(quán)模式”，簡而言之，就是說你用我的牌子給我一個(gè)品牌使用費(fèi)即可，也就是我們常見的“加盟費(fèi)”。

據(jù)其財(cái)報(bào)披露，2017年品牌授權(quán)使用折算的營業(yè)收入是31.03億元，換算過來，每使用兔寶寶品牌獲得100元收入，經(jīng)銷商或者供應(yīng)商需要付7.2元給兔寶寶。

這就如同某個(gè)明星，只要提到某個(gè)明星，該產(chǎn)品就是身價(jià)倍增。

然而，明星能隨隨便便授權(quán)及代言嗎？

顯然不能。

近期，南極電商就是因?yàn)槠放剖跈?quán)泛濫而被某證券不點(diǎn)破批評。

隨便一搜某寶，所有人都會發(fā)現(xiàn)，同樣是南極電商，不同的店鋪其價(jià)格天壤之別！可見品牌授權(quán)不僅僅會沖亂價(jià)格體系，更無法保障產(chǎn)品質(zhì)量，長期看對品牌是有傷害的！根據(jù)信息披露，2017年市面上有31.03億元的兔寶寶是品牌授權(quán)的，而兔寶寶自產(chǎn)的為41.2億元。2018年則有33.18億元是品牌授權(quán)，兔寶寶自產(chǎn)的為43億元。消費(fèi)者買到的兔寶寶，可能不是真的兔寶寶！

因此，當(dāng)某些人對夸耀自己用的是知名品牌兔寶寶的時(shí)候，可能有一些人心里都在想：可憐，指不定是貼牌的呢。

或許，對于品牌授權(quán)，兔寶寶需要一個(gè)合理的解釋，如何保證質(zhì)量，保證自己的價(jià)格體系不被沖擊才能贏得市場的認(rèn)可。

兔寶寶的難言之隱：杭州公司不振作

家家有本難念的經(jīng)，兔寶寶也不例外。

在兔寶寶的子公司當(dāng)中，有一家公司一直拖后腿，年年完不成上市公司的銷售目標(biāo)。

這個(gè)公司就是杭州德華兔寶寶裝飾材料有限公司。

事實(shí)上，從2015年開始，杭州公司增速大多數(shù)低于公司整體增速，除了2017年偶爾略高一下，不過，總體上來講，杭州公司占公司總收入比重是下降的。作為公司第一大客戶而且華東第一重鎮(zhèn)杭州，這個(gè)增速實(shí)際是不令人滿意的。

不過，在兔寶寶集團(tuán)，從來不會有人將其拿來說事，為啥？

杭州德華兔寶寶裝飾材料有限公司的實(shí)際控制人程建敏與兔寶寶董事長丁鴻敏為兄弟關(guān)系。

真正的關(guān)聯(lián)交易不在于定價(jià)是否公允。

大企業(yè)都是公允作價(jià)銷售，哪怕是關(guān)聯(lián)方。

但是真正的關(guān)聯(lián)交易是對公司治理結(jié)構(gòu)的侵害。這也是為什么上市公司要清理關(guān)聯(lián)交易的原因。

杭州兔寶寶，或許需要再振作起來，為兔寶寶的整體發(fā)展貢獻(xiàn)一份更大的力量！

兔寶寶覺得大家對它的估值低，低是有道理的，因?yàn)樗袎褐乒乐档囊蛩卮嬖凇?/p>

兔寶寶的未來發(fā)展如何呢？讓我們且拭目以待。

生成海報(bào)

免責(zé)聲明：此文內(nèi)容為第三方自媒體作者發(fā)布的觀察或評論性文章，所有文字和圖片版權(quán)歸作者所有，且僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，與極客網(wǎng)無關(guān)。文章僅供讀者參考，并請自行核實(shí)相關(guān)內(nèi)容。投訴郵箱：editor@fromgeek.com。

免責(zé)聲明：本網(wǎng)站內(nèi)容主要來自原創(chuàng)、合作伙伴供稿和第三方自媒體作者投稿，凡在本網(wǎng)站出現(xiàn)的信息，均僅供參考。本網(wǎng)站將盡力確保所提供信息的準(zhǔn)確性及可靠性，但不保證有關(guān)資料的準(zhǔn)確性及可靠性，讀者在使用前請進(jìn)一步核實(shí)，并對任何自主決定的行為負(fù)責(zé)。本網(wǎng)站對有關(guān)資料所引致的錯(cuò)誤、不確或遺漏，概不負(fù)任何法律責(zé)任。任何單位或個(gè)人認(rèn)為本網(wǎng)站中的網(wǎng)頁或鏈接內(nèi)容可能涉嫌侵犯其知識產(chǎn)權(quán)或存在不實(shí)內(nèi)容時(shí)，應(yīng)及時(shí)向本網(wǎng)站提出書面權(quán)利通知或不實(shí)情況說明，并提供身份證明、權(quán)屬證明及詳細(xì)侵權(quán)或不實(shí)情況證明。本網(wǎng)站在收到上述法律文件后，將會依法盡快聯(lián)系相關(guān)文章源頭核實(shí)，溝通刪除相關(guān)內(nèi)容或斷開相關(guān)鏈接。