中國聯(lián)通（600050）從4月初停牌已經(jīng)4個多月，聯(lián)通集團混改已經(jīng)露出眉目。不過，8月16日晚間，中國聯(lián)通在發(fā)布有關(guān)混改公告后又旋即撤銷的舉動令事件再起波瀾，同時還將復牌時間延后。

關(guān)于中國聯(lián)通這一不尋常的舉動，有分析將其歸因于中國聯(lián)通的定增規(guī)模超過了相關(guān)監(jiān)管要求。今年2月份，證監(jiān)會修訂的定增新規(guī)要求，上市公司申請非公開發(fā)行股票的，擬發(fā)行的股份數(shù)量不得超過本次發(fā)行前總股本的20%。

此次中國聯(lián)通A股擬定增90.37億股，按現(xiàn)有股本211.97億股來計算，定增比例達到42.63%，遠超新規(guī)要求。有一項分析認為，聯(lián)通紅籌公司（00762.HK）總股本為239.47億股，如果與聯(lián)通A股總股本相加，合計451.44億股，以此為總股本，前述90.37億股對應發(fā)行比例為20.02%，剛好滿足新規(guī)。

當然，這種計算方法或許并不科學，畢竟聯(lián)通A股與聯(lián)通紅籌股為不同上市實體，且存在股權(quán)分屬關(guān)系，即聯(lián)通A股通過控股子公司聯(lián)通BVI持有聯(lián)通紅籌股逾40%股權(quán)，二者簡單加總并無先例。

但是，聯(lián)通混改會止步于定增比例紅線嗎？大概率不會。

聯(lián)通集團入選首批混改試點單位以來已經(jīng)近一年，同時，聯(lián)通集團也被視為央企混改的標桿性企業(yè)，意義非凡，在眾多財務(wù)機構(gòu)，保薦機構(gòu)的護航下，如果出現(xiàn)嚴重的技術(shù)性問題，可能性并不大，并且即便出現(xiàn)，也應該有解決方案。

目前市場存在諸多猜測，有人認為聯(lián)通混改可能會走綠色通道（該綠色通道并不存在），即突破20%的定增比例限制。筆者認為，這種可能性也不大，定增新規(guī)適用于所有A股公司。

不妨分析一下聯(lián)通集團在A股及港股兩家上市公司的特殊性。聯(lián)通A股主要通過聯(lián)通BVI公司持有聯(lián)通紅籌公司股權(quán)，并保持對聯(lián)通紅籌公司的實際控制權(quán)，從而實現(xiàn)對中國聯(lián)合網(wǎng)絡(luò)通信有限公司（聯(lián)通運營公司）的控制，聯(lián)通運營公司是一家在中國境內(nèi)提供綜合電信服務(wù)的大型電信公司。

具體而言，聯(lián)通A股公司持有聯(lián)通BVI公司82.10%的股權(quán)，而聯(lián)通BVI又持有聯(lián)通紅籌公司40.61%的股權(quán)，最終受聯(lián)通集團實際控制。因此，可以將聯(lián)通A股公司視為專業(yè)的投資公司，而聯(lián)通紅籌公司則是運營實體。

換言之，如果計算聯(lián)通A股公司與紅籌公司對應到聯(lián)通運營公司所享有的權(quán)益的話，由于聯(lián)通A股間接持有的聯(lián)通紅籌股股份為79.84億股（由239.47×82.1%×40.61%計算得來），因此1股聯(lián)通紅籌股股份對應于2.655（由211.97/79.84計算得來）股中國聯(lián)通A股股份。

假如按照該種方式測算，則聯(lián)通A股增發(fā)90.37億股，就相當于聯(lián)通紅籌股公司增發(fā)34億股，最終并不違背定增新規(guī)的比例限制。當然，這僅僅是根據(jù)聯(lián)通A股及紅籌股實際權(quán)益簡單測算，是一種無先例的假設(shè)，并不代表相關(guān)法律法規(guī)及監(jiān)管層的意見。

根據(jù)中國聯(lián)通發(fā)布的消息，撤銷公告是由于技術(shù)性原因，混改方案沒有實質(zhì)性改動，由此看來，20%上限的定增新規(guī)并未成為聯(lián)通混改的障礙。

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