（原標題：8歲創(chuàng)業(yè)板思考：不做“第二主板” 如何留住下一個京東）

10月23日，美國股市三大股指開盤均創(chuàng)出歷史新高，其中納斯達克指數(shù)最高觸及6641.51點。持續(xù)8年的牛市，讓納斯達克這個46歲的市場，正在綻放魅力。

在當前納斯達克市場2637家上市公司中，孕育了蘋果、微軟、谷歌、亞馬遜、英特爾、思科、特斯拉這些代表著先進技術和生產(chǎn)力的知名企業(yè)。

10月30日，中國創(chuàng)業(yè)板迎來8歲生日。這一從誕生就被寄予“中國納斯達克”厚望的市場，也在飛速發(fā)展當中，將690家上市公司納入懷抱。8年來，創(chuàng)業(yè)板在培育新興產(chǎn)業(yè)的使命下，形成了支持創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新的市場特色，培育出一批龍頭標桿企業(yè)。

但是，可以看到，從2000年的搜狐、新浪、網(wǎng)易等科技門戶，到2005年的百度、2011年的土豆網(wǎng)、世紀佳緣；再到2014年的新浪微博、途牛、京東，眾多內(nèi)地著名科技公司亦相繼成功在納斯達克上市。

年輕的創(chuàng)業(yè)板在經(jīng)歷著快速成長過程中的煩惱。如何避免成為“第二主板”，留住下一個“京東”，向泡沫破裂后重生并煥發(fā)活力的納斯達克“取經(jīng)”，展現(xiàn)出它的包容性與創(chuàng)新型，也是創(chuàng)業(yè)板需要思考的命題。

成就國際企業(yè)

1971年2月8日，納斯達克是由美國全國證券交易商協(xié)會創(chuàng)建。定位于服務科技型、創(chuàng)新型、敢于挑戰(zhàn)傳統(tǒng)商業(yè)模式企業(yè)的納斯達克，其不僅打造出蘋果、微軟、谷歌、亞馬遜這類聲名顯赫的國際大公司，同時也吸引了一大批如百度、新浪、搜狐等非美國本土高科技企業(yè)，成就了諸如彼得·林奇、沃倫·巴菲特等人的造富神話。

1980年12月12日，蘋果公司在納斯達克上市。當天，其以每股22美元的價格，公開發(fā)行460萬股。在不到一個小時內(nèi)，460萬美元的股票全被搶購一空，當日以每股29美元收市，市值達17.78億美元。按當時收盤價計算，蘋果公司高層產(chǎn)生了4名億萬富翁和40名以上的百萬富翁。

在2007年推出首部iPhone智能手機之后不久，蘋果股價一度大漲了7倍以上。而且，自2007年1月份第一代iPhone發(fā)布以來，蘋果股價已經(jīng)上漲了逾1200%，總投資回報率超過1375%。10年間，蘋果股票的年化投資回報率達28.7%，是納斯達克綜合指數(shù)平均投資回報率的近三倍，是標準普爾500指數(shù)平均投資回報率的近四倍。

1986年3月13日，微軟公司在納斯達克上市交易，當時微軟的資產(chǎn)只有200萬美元，剛剛達到納斯達克小型市場的最低上市門檻——有限資產(chǎn)200萬美元。當時股價為每股21美元，共籌集資金6100萬美元。

到1999年7月，微軟股價已超過100美元，市值已經(jīng)達到5000億美元。微軟上市也讓當時僅有30歲的比爾蓋茨憑借所持股票，成為超級富豪。

相比微軟、蘋果等科技公司，F(xiàn)acebook上市較晚，其在2012年5月上市，發(fā)行價38美元，上市首日股價最高達45美元。目前市值已經(jīng)超過萬億美元，只落后于蘋果，谷歌母公司Alphabet和微軟的市值。

從登陸納斯達克，到成為投資者認可的高市值知名科技公司，蘋果可能用了9年時間，微軟可能歷經(jīng)了13年。在這個過程中，也許是納斯達克孕育了偉大的科技公司，也可以說這些科技巨頭成就了納斯達克?？梢栽囅耄瑢τ诮?jīng)過了8年成長的A股創(chuàng)業(yè)板這塊土壤，投資者們也有著其能孕育出偉大公司的希望。

伴隨著納斯達克的繁榮，1991年到2000年的20年時間里，全球成立45家創(chuàng)業(yè)板市場。在這些市場中，大批效仿納斯達克市場而建立。

1999年11月25日，醞釀10年之久的香港創(chuàng)業(yè)板成立，定位于為處于創(chuàng)業(yè)階段的中小高成長性公司尤其是高科技公司服務。跟所有新興板塊一樣，香港創(chuàng)業(yè)板成立之初也受到市場追捧，不但招股時市場反應熱烈，新股上市首日的表現(xiàn)更是出盡風頭。

泡沫和修復

然而彼時人們對科技成長股的瘋狂追捧，也帶來了風險。1999至2000年的納斯達克科技股泡沫，或是老一輩美國投資者心中永遠的痛。

自1998年9月，納斯達克綜合指數(shù)從1500點開始一路上行，1999年底達到4000點，2000年3月10日達到5048.62點；隨后，納斯達克泡沫破裂，急轉(zhuǎn)直下，2000年3月11日到2002年9月，在短短30個月內(nèi)，納斯達克指數(shù)暴跌75%，創(chuàng)下6年中的最低點位。

科技股泡沫破裂后，納斯達克總市值隨著指數(shù)的下行不斷下降。在1999年末泡沫化接近極致時，納斯達克市值達到5.2萬億美元，而到了2002年末時，市值僅剩2.2萬億美元，市值蒸發(fā)57.7%。

在經(jīng)歷了納斯達克股災之后，一些投資者虧得傾家蕩產(chǎn)，超過一半的公司或直接退市或通過并購謀求出路，甚至破產(chǎn)而銷聲匿跡。

互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂也波及到了香港市場。納斯達克泡沫破裂讓成立不到一年、科技網(wǎng)絡概念股云集的香港創(chuàng)業(yè)板遭遇重挫，在隨后不到三年的時間內(nèi)，香港創(chuàng)業(yè)板指數(shù)跌去了90%。

此后，納斯達克完善一系列制度。2006年，納斯達克注冊為全國性證券交易市場，正式從場外走向場內(nèi)，同時，納斯達克引入了更高的上市標準，將市場分為三個層次，其中符合更高標準的1187家公司成為全球精選市場的第一批上市公司，另外兩層是納斯達克全球市場和納斯達克資本市場。這種“多軌”的機制在保證了普遍較低市場門檻的同時，也進行了市場細分，對市場的流動性意義重大。

在退市方面，納斯達克退市分為主動退市和強制退市，標準嚴格完善。納斯達克對于公司的主動退市持包容開放態(tài)度，遵從自愿原則。完善的退市制度凈化了納斯達克市場，使其始終保持吐故納新的活力，2008年之后上市公司數(shù)量維持在3000家左右，資金高度集中，高成長、潛力大、發(fā)展前景良好的公司得以獲得投資者青睞。

從2003年起，納斯達克上市公司數(shù)量不斷下降，并且上市公司總市值與平均市值都逐年上升，市場開始集中度增強，并且納斯達克的估值近年來在20倍左右，維持在較為平穩(wěn)的狀態(tài)。隨后納斯達克市值轉(zhuǎn)入上行區(qū)間，僅在2007-2008年次貸危機時有過一次較為明顯的暴跌。至2015年7月，納斯達克總市值達到8萬億美元，上市公司平均市值30.6億美元。截止2017年5月，納斯達克總市值達9.77萬億美元。

同樣遭遇泡沫破裂的香港創(chuàng)業(yè)板也采取了措施，但是似乎并未奏效。2004年，港交所修改了主板上市規(guī)則，降低了門檻，許多創(chuàng)業(yè)板公司紛紛投奔主板。2008年，香港聯(lián)交所對創(chuàng)業(yè)板進行了重新定位，將香港創(chuàng)業(yè)板重新定位為升主板的踏腳石，也重新定義了香港創(chuàng)業(yè)板的地位——主板市場的預備板。

為了提升創(chuàng)業(yè)板的估值水平和流動性而重新定位的港交所，不僅未達到目標，反而把創(chuàng)業(yè)板推上了相反的路。較高的融資成本及較低的融資額勢必打擊企業(yè)來創(chuàng)業(yè)板上市的積極性，再加上轉(zhuǎn)板機制不斷把創(chuàng)業(yè)板的優(yōu)秀生輸送到主板市場，近年來，香港創(chuàng)業(yè)板的股價暴漲現(xiàn)象越發(fā)明顯，廣受市場詬病，創(chuàng)業(yè)板上市公司加快“逃亡”。

包容性與創(chuàng)新性

成立18年，香港創(chuàng)業(yè)板似乎離“東方納斯達克”的夢想越來越遠。目前，港交所正在籌備創(chuàng)新板，并預備在2018年上半年推出。

站在八周歲門檻上創(chuàng)業(yè)板，下一步將邁向何方？

創(chuàng)業(yè)板從2009年2009年10月30日首批28家公司掛牌上市以來，到2012年12月的585點開始一路上行，2015年6月到達頂峰4037點，隨后一路下跌，到2015年9月，短短三個月跌至1779點。

A股創(chuàng)業(yè)板自2015年達到高點之后的下跌，被認為與納斯達克具有相似性。平安證券分析師魏偉在其研報中表示，A股創(chuàng)業(yè)板泡沫與2000年納斯達克科技股泡沫有許多相似之處：上漲非常迅猛。納斯達克綜合指數(shù)仍2500點上漲到5000點歷時僅8個月，創(chuàng)業(yè)板指仍1500點上漲至4000點耗時更短，僅用了5個月；高位估值相近。納斯達克泡沫巔峰時期市場整體估值127倍，而創(chuàng)業(yè)板估值最高曾達到147倍；高估值板塊非常集中。納斯達克科技股泡沫時期全市場市值前20的公司僅有三家是非信息技術類公司，而A股創(chuàng)業(yè)板泡沫時期市值龍頭清一色為“云聯(lián)網(wǎng)+”概念股。

國金證券首席策略分析師李立峰表示，“創(chuàng)業(yè)板的市場結(jié)構(gòu)與納斯達克有著很大的不同，在納斯達克，前0.5%的公司總市值大約占納斯達克總市值的40%。另一方面，納斯達克擁有多層次交易市場，有完備的退市制度，每年會有大量的公司退市，而我國創(chuàng)業(yè)板截止目前也僅有欣泰電氣退市，多層次資本市場也尚在建設當中?！?/p>

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新認為，納斯達克和A股創(chuàng)業(yè)板的泡沫不盡相同?！?000年前后是世界互聯(lián)網(wǎng)的萌芽期，那時候互聯(lián)網(wǎng)泡沫是投資者賦予了互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)莫大的信心和過高的預期。2000年前后的互聯(lián)網(wǎng)只是框架剛剛達成，大部分互聯(lián)網(wǎng)公司生存艱難，在炒過那一年的艱難之后，納斯達克經(jīng)歷了長達七八年的調(diào)整。伴隨互聯(lián)網(wǎng)的崛起，納斯達克再次走向巔峰。而目前我們互聯(lián)網(wǎng)所處的時代應該說是一個較為成熟的時期。早期互聯(lián)網(wǎng)的風險大大地消解，現(xiàn)在面臨的主要問題可能是創(chuàng)新體系的配套的問題?！逼湔J為，我國互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展很快，起步較晚，對A股創(chuàng)業(yè)板是一個考驗?！艾F(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板泡沫更多的是創(chuàng)業(yè)規(guī)模狹小，700家左右公司體量相對較小，容納不了投資者的熱情?！?/p>

董登新對記者稱，目前中國創(chuàng)業(yè)板IPO標準仍是“工業(yè)版”性質(zhì)的，它基本上是比照主板IPO標準復制而來，只不過在資產(chǎn)塊頭與凈利潤指標方面比主板略有降低，這樣的IPO標準將創(chuàng)業(yè)板變成了“第二主板”，進而失去了創(chuàng)業(yè)板的本色和包容性。正因如此，許多塊頭不夠大，或是凈利潤不達標的高成長優(yōu)秀企業(yè)被拒之門外，它們只能去境外尋求IPO機會。

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